|
ltt
- 版主
- 502
- 3739
- 2390
- 2014-03-20
- 2018-08-29
|
1#
t
T
发表于 2014-04-01 17:19
|只看楼主
【摘要】房地产业是国民经济的重要组成部分，对经济的发展起着重要的作用，房地产的融资渠道是房地产业发展的重要保障。但是随着后金融危机时代的到来，在我国愈加严厉的紧缩房地产信贷的背景下，房地产信托逐渐成为房地产业融资的主要渠道，依托着信托的独特优势，房地产信托发挥着越来越重要的角色。但是，在信托资产的投向、信托财产合法性、信托业监管等方面上，我国房地产信托的发展仍存在着一定的问题，需要进一步的改善。本文从房地产信托的产生、独特优势出发，以房地产信托在金融市场上发挥的积极作用入手，结合审计的重点案例，以理论阐述与案例分析相结合的方式，论述了房地产信托目前存在的主要问题，并针对问题提出相应的解决方案。最后对房地产信托未来的发展提出展望。
【关键字】房地产 信托 审计
一、房地产信托的产生与发展
h}Ht qA F
（一）房地产信托的产生与发展
g0C1\1F$`
房地产业是国民经济中的支柱产业，它带动了包括建筑、建材、冶金等50多个相关部门的发展，对整个国家经济具有举足轻重的作用。房地产业属于资金密集型产业，资金一次性的高投入、回收周期长以及风险大成为了房地产业的三大特点 ，所以资金的供给对房地产业具有非常重要的导向作用。现阶段我国房地产融资的途径主要有两条：内部融资和外部融资 。内部融资，主要是房地产业自有资金，包括房地产商的投入、近期内可回收的应收账款和向消费者收取的预付款。外部融资，又可以分为直接融资和间接融资。直接融资是直接从资本市场获取资金，包括发行股票、债券等，间接融资主要是指银行贷款。表面上看房地产业的融资是多渠道的，但是目前我国房地产业的融资基本上还是依靠银行贷款，据统计其中约有70％是直接或间接来源于商业银行 。
但在后金融危机时代，自2009年下半年开始，伴随着房价的快速攀升，国家有关部门为了防范房地产泡沫，防止泡沫的破灭波及金融体系的健康安全，先后采取了多项政策措施来抑制银行过度的房地产信贷增长，从“国八条”、“国十条”到“新国十条”各种房地产调控政策不断出台，货币政策与限购政策的双重压力使房地产行业的热度不断降低，开发商的现金流压力逐渐增大，房地产业的资金链条明显被抽紧，融资成本不断攀升，这使得房地产商纷纷开始关注商业银行以外的融资渠道，而近年来经过清理整顿的信托投资公司也就成为房地产企业追逐的重要融资平台。据中国信托业协会已公布数据显示，2011年新增房地产信托规模2559亿元，这个数据较去年全年不到500亿元的规模暴增了数倍 。据用益信托工作室的数据显示，2012年1月至6月，房地产信托产品在全部信托产品中仍然占较大的比重，共成立327款产品，融资规模达701.61亿元，占信托产品融资总规模比重为22%。
[F-M 9ixw
（二）房地产信托的独特优势
房地产信托作为一种新兴的金融工具，既拓宽了房地产企业的融资渠道，又增加了可供投资者选择的金融产品种类，丰富完善了我国房地产投融资体系的层次。我国房地产业可以逐步借鉴这样的投融资工具，一方面解决融资难，另一方面也达到投资者和融资者双赢的局面。
具体而言，房地产信托相比于一般的融资方式，有着以下独特的优势：
1、相对银行贷款而言，房地产信托融资方式可降低房地产企业整体的融资成本，节约财务费用，而且期限弹性较大，有利于房地产公司的资金运营和持续发展，在不提高公司资产负债率的情况下优化公司资产结构；
2、信托可提供多种方式的资金供给，比银行单纯的贷款方式灵活。比如，可通过集合资金信托或单一资金信托方式接受委托资金，为房地产企业本身运营需求或具体房产项目发放信托贷款，也可以将委托人的资金直接以股权投资模式投入房地产项目和房地产企业，还可以用于实施滚动开发的房地产企业或项目，通过转让受益权达到募集资金的目的；#{}/?a2L r#_ u4u
3、房地产信托未来的发展空间很大，特别是房地产信托投资资金（(以下简称REITs )的推进。根据国务院办公厅下发《关于当前金融促进经济发展的若干意见》（以下简称金融国30条，国办发〔2008〕126号）第十八条就明确提出“开展房地产信托投资基金试点，拓宽房地产企业融资渠道”。这样信托产品的流动性和证券化发展空间扩大，可在一定程度上缓解系统风险，为多类型投资者提供新的投资产品，并在贷款证券化上做有效的尝试。
MT y-g:q{ {C V$Y F
二、房地产信托中审计案例剖析
近期，在某集团负责人经济责任审计中发现，信托行业的监管漏洞在一定程度上削弱了国家对房地产的宏观调控力度，信托行业的制度缺陷致使业务流程和资金来源存在一定程度的操作风险和合规风险，信托受益的税收制度不完善和纳税环节的缺失，导致国家大量税收收入流失等一系列问题。Utf0[ e\ c
（一）政策漏洞削弱国家宏观调控力度ca6.8.dns222.net ~q t*f%Y#_
近年来，国家加大对房地产行业的调控力度，房地产企业的银行融资受到较多限制，但监管部门对信托资金运用于房地产行业却没有有效的总量控制，致使很多房地产企业绕道信托，致使信托资金投入房地产行业的总体规模和占比呈不断上升趋势，这在一定程度上抵消了国家对房地产行业的宏观调控效果。据央行数据显示，2011年上半年，主要金融机构（含：农村合作金融机构、城市信用社、外资银行）的房地产贷款累计新增7912 亿元，同比减少5985 亿元。同时据中国信托业协会数据显示，信托行业信托资产规模由2010年上半年的27775.4亿元增长到2011年上半年的37420.15亿元，其中信托资金运用于房地产的由3153.63亿元增长到6051.91亿元，1年内绝对值增长近3000亿元，占比由11.35%增长到16.91%，增长了近5.56个百分点。
据具体审计的某家信托公司数据显示，2009年底至2011年5月，该公司受托资产规模分别为2067.81亿元、3327.91亿元、3687.94亿元，其中运用于房地产的受托资产规模分别为308.29亿元、587.81亿元、664.32亿元，占比分别为14.91%、17.66%、18.01%，与信托协会显示的数据总体趋势一致。
以上数据显示，2010至2011年在金融机构房地产贷款增速大幅下降的同时，信托行业运用于房地产的资产规模和所占比例都呈大幅上升的趋势，在很大程度上削弱了房地产行业的宏观调控效果。
同时，目前信托行业对房地产信托的限制性规定，仅是针对信托贷款形式的资金运用，如银监会《关于加强信托公司房地产信托业务监管有关问题的通知》（银监办发〔2010〕54号）第四条规定信托公司不得以信托资金发放土地储备贷款，对其他形式的资金运用没有明确，这样信徒计划的发行可能逆国家宏观调控的方向，而且随着土地成交价格的快速上升，土地成本在整个开发成本中所占比例随之大幅度增加，目前在一、二线城市基本达到了50%以上的水平，加上办理“四证”所需要的成本，在获得开发贷款前，开发商自有资金的投资要占到项目总投资的60%以上，对比其他行业这一项目资本金要求无疑是最高的。考虑到房地产行业属资金密集型行业，本身项目总投资较大，而超过60%的自有资金投资比例对开发商自有资金筹集能力提出了极高的要求，能够达到全部项目均按规定不借助其他融资渠道以真正的自有资金坚持到“四证齐全”的开发商全国也为数不多。这就导致在面对自有资金的巨大需求与缺口的情况下，开发商不得不寻求高成本的信托融资予以补充，而目前房地产信托的准入条件同样是“四三二” ，其准入条件甚至比银行开发贷款还要高，从合规角度看信托资金与银行开发贷款一样不能补充开发商的自有资金缺口，而融资又势在必行。因此，目前房地产信托中经常发生“挂羊头、卖狗肉”偷换项目概念的情况以及以股权投资附回购形式弥补自有资金投资缺口的情况。
在审计中发现，某信托公司将集合资金信托计划募集的300,000万元信托资金，通过股权增资的方式注入天津某投资有限公司，随后企业将上述资本金用于缴交土地出让价款。该做法就规避了银监办发〔2010〕54号对于信托公司“不得向借款人发放用于收购及土地前期开发、整理的贷款”的限制。而且这种以股权投资附回购形式对开发商提供融资存在巨大风险，信托的股权投资进入后只是弥补了开发商的自有资金投资缺口，而项目建设还是需要银行开发贷款的支持，而银行开发贷款无疑是要求项目土地及在建工程的抵押以及对预售资金的监管，在此情况下，开发商基本无法用本项目产生的现金流进行还款 ，开发商只能通过一些违规手段或者其他项目的现金流用于支付回购价款，在国家对预售资金监管日趋严格的情况下，套取预售资金的难度逐步增大，进而大股东的回购资金也较为困难。 ^`l(y3y
（二）信托财产合法性无法甄别
《信托法》规定信托财产必须是委托人合法所有的财产，但相关规定对信托财产“是否为委托人合法所有”的甄别责任及其应承担的权力义务规定不明确，造成信托公司以委托人不合法、不合规的财产设立信托。
经审计发现，2007年6月25日，某信托公司以固有资金向A投资有限公司（以下简称A公司）发放贷款7000万元，约定用途为偿还贷款，A公司未按规定用途使用，将其中6000万元挪为自有资金划回该信托公司，委托信托公司设立信托项目，用于对山东某投资有限公司的增资扩股，而山东某投资有限公司增资前系某国有资产管理公司的全资子公司，这样就导致A公司借鸡生蛋获得国有投资公司实际控制权。另外在2007年12月21日，某信托以某理财计划的信托资金，向A公司发放信托贷款15000万元（贷款利率22%/年，期限1年，贷款用途为流动资金），A公司当日即将全部资金作为其自有资金划回信托公司，用于认购该信托公司的另一信托计划 1.5亿份（预期收益率25%/年，期限1年）。通过上述手法，A公司在无自有资金参与的情况下，套取收益231.06万元。上述案例清楚的显示A公司在利用政策漏洞上演着“空手套白狼”的故事。
w5@2Jo l4\L p
（三）信托财产登记制度缺失
信托行业相关办法规定，信托计划存续期间，受益人可以向合格投资者转让其持有的信托单位，信托公司应为受益人办理受益权转让的有关手续，但对信托公司如何办理转让的变更登记程序和要求未予明确和细化。1I"P
g3t
v6}
I:e
在审计中发现，2010年某信托公司办理受益权转让合同金额331.59亿元，受益权质押登记合同金额876万元。该信托公司虽制定了相应的管理办法，但仍存在较多的缺陷，如信托公司员工代为办理受益权转让、质押等业务时缺少公正的法律手续，甚至信托受益人双方现场办理受益权转让、质押的证明材料出现缺失，受益权转让原因的相关证明材料也出现缺失等。T+n
i.ma?S0y+[8U
这样由于信托登记制度的缺失，导致信托受益人通过信托转让，即可以完成将资金或财产从自己名下转至他人名下，这种资金转移与银行等金融机构账户间划转资金、其他交易场所交易财产相比，隐蔽性更高、成本更低，给违法违规转移财产、利益输送等提供便利。ca6.8.dns222.netkA
}
J*|N/Y
另外由于目前信托业缺乏有限的登记制度 ，使得一些制度上允许信托做的业务也不能正常发展，比如2008年6月，银监会出台的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，允许信托公司以固有资金参与私人股权投资信托计划。根据该指引，PE业务将会成为信托公司新的利润增长点。但证监会对信托公司开展PE业务始终持排斥态度，自太平洋保险2007年12月25日上市开始，凡信托公司持有IPO企业股权的，企业上市前必须对信托公司所持的股权进行清理，因为根据证监会的要求，上市公司必须披露实际股权持有人，防止关联持股超比例等问题。但目前，信托业由于缺乏有效的登记制度，信托公司作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系，而且信托持股会突破《公司法》对股东人数的限制，违反证券法对公开发行证券的有关规定，这些原因就导致信托公司在开展信托业务时有进无退，使得信托公司开展PE业务基本不具有可操作性。但是一些信托公司还是找到了“曲线”方式实现信托PE的IPO，即采用“信托PE+有限合伙”的创新模式，但是这种模式由于缺乏明晰的登记制度而导致上市公司股权落入不符合法人股受让条件的投资者手中。
在审计中发现，若干自然人投资成立一家有限合伙的投资管理公司（以下简称A公司），然后A公司作为信托受益的委托人和受益人，B信托公司做为信托关系的受托人接受A公司的委托，去受让某家待上市公司的股权，完成受让后，A公司再做信托受益权的转让，在信托受益权的转让中由于登记的缺失，导致上市公司的股权的落至不符合法人股受让条件的投资者手中。
ca6.8.dns222.net c8@3j2~/] P U'{ }}O
（四） 信托受益无纳税渠道
《中华人民共和国个人所得税法》规定“利息、股息、红利所得，偶然所得和其他所得，以每次收入额为应纳税所得额”，信托收益作为个人的所得应依法纳税，从税收本源上看对信托收益征税也符合税收调节收入分配和促进社会公平的本质。同时税法又规定“个人所得税，以所得人为纳税义务人，以支付所得的单位或者个人为扣缴义务人”，投资者将财产委托给信托公司以获得收益为目的，可以看成是一种投资行为，信托公司将收益分配给投资者的行为应视为支付所得，按照所得税法的规定，应履行代扣代缴个人所得税义务。但事实上目前整个信托行业对个人信托收益所得都未履行代扣代缴责任。
在审计中发现，某信托公司向投资人分配收益时未代扣代缴个人所得税。该信托公司2010年信托产品个人收益分配10.58亿元，如果按照20%税率测算，应代扣代缴个人所得税2.12亿元。而据审计人员了解，这属于信托行业的普遍现象。
V_k!po%w%Qb
（五）信托公司的风控薄弱【价格评估论坛】 Rw[@-QD
信托公司的业务范围根据《信托投资公司管理办法》的规定可划分为五大类：
1、信托业务，包括资金信托、动产信托、不动产信托；;F
e M!m.j
m,LM'?
2、投资基金业务，包括发起、设立投资基金和发起设立投资基金管理公司；
3、投资银行业务，包括企业资产重组、购并、项目融资、公司理财、财务顾问等中介业务，国债企业债的承销业务；+o3l%o#LYh
4、中间业务，包括代保管业务、贷信调查及经济咨询业务；
5、自有资金的投资、贷款、担保等业务；ca6.8.dns222.net-D8GVG? [
其中第三和第四为非资金推动型业务，其面临的风险主要为政策风险和法律风险。第一、二、五类业务一般需要资金支持，是目前信托公司的主营业务，也是主要的风险源，按照国际上惯行的对风险的分类方法，信托公司在开展这几类业务时，主要面临政策法律风险、市场风险、信用风险、操作风险、流动性风险等9个方面 ，每个业务都会面临其中的一项或几项风险。而信用风险、操作风险和流动性风险都是信托公司风险控制的重点。
在审计中发现，信托公司普遍风险控制缺失：在信用风险控制方面，对业务运作前期和业务运作过程中，缺乏风险指标监控；在操作风险控制方面，存在内部员工利用内幕信息非法获利；在流动性风险方面，由于对信托资金和固有资金控制不足，容易产生“挤兑”风潮。比如某信托公司员工数人为他人集资代购集合类资金信托产品，5年时间里集资代购合计金额高达26380万元，集合资金人数100人以上，其中最高的一次集资2000万投入信托产品，最高集合人数23人，导致：1、个别项目实际投资人突破规定要求。在某信托计划300万元以下实际自然人投资者达56人；2、通过汇集资金，减免认购费，变相提高信托受益。在某信托计划中认购额超过2000万元不收取认购费，100-300万元之间收取认购费费率为1.55%。
1Y ^
~H Lc D ]
三、原因分析和相应对策【价格评估论坛】S(_
a O5[4^6P
【价格评估论坛】yXu"JO[$X:G/r
（一）原因分析【价格评估论坛】 QJ R
J+CV#l
I5Y
在我国加强新一轮宏观调控后，信托产品成为房地产融资的一个重要选择，但由于信托业自身和信托监管等存在的不足，使房地产信托在发展中存在一些不容忽视的问题。为房地产信托业的健康发展，应采取有效措施解决这些问题。【价格评估论坛】(t-[Cf&M3xf
m2z
一是监管部门对信托资产运用于房地产行业没有实行有效的规模控制，并且有些监管政策对以非贷款形式的资金运用范围，没有明确的禁止性规定。
Bg-C*Vzqa Bs$@9S
二是相关制度的不完善，导致信托资产合法性无法甄别和信托资产非法转移。《信托法》只是笼统性规定，信托财产必须是委托人合法所有的财产，但对甄别责任及承担的权力义务规定不明确。《信托公司集合资金信托计划管理办法》规定信托公司应为受益人办理受益权转让的有关手续，但对信托公司办理转让的变更登记程序和要求未予明确，对信托当事各方应如何履行相应法律程序没有要求。而且信托财产登记制度没有建立，因而在中国信托财产不具有独立性，这也就导致信托和委托的关系 完全混淆，导致许多不具备受托人资格的机构便以委托关系从事信托业务。&i O s9fB2f u
k2u P
三是信托收益所得税的代扣代缴责任不明确。据信托公司解释其与投资者只是受托关系，信托收益来源于具体投资的项目或企业，分配收益时信托公司只是代收代付，由于投资方式的多样化涉及的税收也比较多，由信托公司代扣代缴个人所得税的难度较大。ca6.8.dns222.net2b y/M#s:y0m
四是信托公司内部的风险控制制度尚不完善，对信托公司掌握内幕信息的人员没有采取一定的监控和风险防范，这样由于存在信息不对称，容易引发道德风险，信托公司作为受托人在经营管理过程中往往会利用各种机会牺牲投资者的利益，为自己谋取好处，比如内幕信息知情人员可以通过掌握的内部信息套利，损害其他外部信托投资者的权益或者是为了获得交易佣金而无端做出大笔交易。另外信托公司对信托计划发行前和运行中也缺乏必要的风险控制，没有建立完备的风险监控体系。ca6.8.dns222.net2o-}P"n(HnH4bB
（二）相应对策【价格评估论坛】0Ffiuf
一是银监会等相关部门在制定宏观政策时，应将信托行业纳入调控范围，必要时应对信托资金运用于房地产行业实行总量控制，相关政策的适用范围应包含信托资金的各种运用形式，减少制度漏洞，保证国家政策的一致性。
二是明确信托公司在信托财产合法性甄别和受益权转让登记中应承担的审核责任，相关当事人应履行的配合义务。同时要建立起明晰的信托财产登记制度，通过法律法规授权信托公司建立必要、有效的实质性甄别程序和登记制度，阻断不法分子不当获利或通过信托从事违法违规事项的渠道。ca6.8.dns222.netr2? TE
J S$? q
三是尽快完善和明确信托收益的税收政策，考虑信托活动自身的特殊性和复杂性，对信托业务及其收益要进行相应的税法解释，并完善相关代扣代缴制度，明确代扣代缴义务人。【价格评估论坛】+p8h)b }e ha
四是建立完善的信托公司内部风险控制制度，对信托公司内部人员和其一致行动人购买信托产品的情况进行监控，对利用内幕信息牟利的行为进行严惩，严格防范员工为己牟利、内外勾结的情况。同时信托公司要增强风险意识，首先就要树立“基于项目”这一房地产投资的核心理念，即房地产信托业务的核心是项目，而不是基于某地产商的信誉或实力，信誉好、实力强可以为项目加分，但不能因此忽视了项目本身的开发状况、盈利能力与管理水平，房地产信托的收益要基于项目本身现金流，而非开发商其他项目的还款。其次，要以长期投资为主要投资手段，逐步减少并降低目前以中短期融资型信托为主的局面及占比，这样做的原因有两个，一是资金链的断裂风险是目前房地产信托业务的最大风险，在市场及货币双重调控压力下，开发商面临产品销售进度及销量下降造成的现金流流入速度减缓与信托融资、开发贷款具有固定到期日期的巨大矛盾，这里面开发贷款还可以展期，而信托融资却直接面临兑付危机，无法展期或延迟兑付，这就有可能造成由还款进度风险转化为项目整体风险。信托公司还可根据银监会对信托公司的监管指标及有关的法律法规，参照巴塞尔协议、商业银行风险评级习题、商业银行企业的信用等级评价办法、证监会颁布的《证券公司管理办法》，设置风险控制指标体系。
四、房地产信托未来发展的展望'H];lEMo\S+lq
纵观全球的房地产信托业，REITs无疑是其中的领军人物。1960年美国推出第一支REITs，目前美国大约有300个REITs在运作中，管理的资产总值超过3000亿美元，而且其中近三分之二在全国性的证券交易所上市交易。
从REITs在国外的蓬勃发展来看，其自身具有很强的经济创造能力，主要体现在：%x]mbr-rv
[(I5i
d3?+zdd+cF$f
（一） 改变商业地产持有环节的资金结构，斩断房地产风险在持有环节向金融风险传递的链条。目前房地产市场高度依赖银行贷款，现在一些房地产信托产品资金来源也变相来源于银行贷款资金，这就导致当房地产价格下跌，或出租收益不足以弥补月供时，按揭投资者就会面临贷款违约风险，从而将房地产价格风险和收益风险转嫁给银行，导致金融风险。引入REITs后，投资者将通过购买REITs份额而间接持有房地产，由于REITs份额的价格较低，且流动性强，投资者在购入投资品时就没有借入银行资金的必要，相反，原来因为缺乏投资渠道，而只能存入银行的储蓄存款，由于REITs的出现，可以直接投资REITs，变房地产间接融资为直接融资，这样不仅极大的消除了房地产风险与金融风险的连通渠道，同时还因为变现能力的提高，有利于投资者及时根据房地产市场的变化作出相应投资策略，从而可以减缓房地产生命周期的波动，有效分散和缓冲房地产风险。
3^3~|-D3L+d
（二） 增强回报稳定的投资渠道。根据国外REITs市场的统计，REITs的投资回报率从长期来看都高于投资股票指数的回报率，而且REITs由于受稳定租金收入的基础支撑，其证券价格波动幅度也较小，真正做到低风险、高回报。由于回报的稳定性，也更容易吸引投资者的参与，从而为房地产市场筹集到更多的资金来源，有利于房地产企业平稳健康的发展。
在我国，从2008年国务院的“金融国30条”中提出开展房地产信托投资基金试点，到2009年初，中国人民银行会同各有关部门形成REITs初步试点的总体框架，但到目前为止，由于法律、产权、税收、信息披露、融资规模、登记权属等问题的制约，国内真正意义上的REITs还未出现。相比于美国的UPREITs和DOWNREITs ，中国的房地产信托计划在以下几个方面与其有重大的区别：
1、 筹资能力不同。REITs对投资人数的要求，只有下限而没有上限 ，而且5个以下的个体不能拥有超过50％的股份。这样的规定，能尽量的分散投资主体，使市场的投资风险也相应分散，同时使REITs募集资金的规模在理论上被无限地放大。相比之下国内的房地产信托产品，要求一个信托计划中自然人不超过50人，两个信托计划不能同时运用于同一个法人或是独立结算的主体上，通常一个计划能募集到的资金以几千万或是1亿元至2亿元为主。此外，REITs没有最低购买金额的限制，而信托计划的“合格投资人”，其最低认购金额普遍为100万元。由此不难看出，REITs的筹资能力远高于房地产信托产品。hq7L3T {%M,bN K~
2、 资金运用方式不同。从资金的运用方式上看，目前主流的REITs是资产类的REITs，主要运作方式是股权投资，通过拥有成熟的物业，以收取租金作为主要收入，其收入与资产运作情况正相关。而国内的房地产信托计划基本上属于债权投资，投资者与开发商的经营成果没有关系，但却要对项目的失败承担风险，其收益与风险是不对称的。【价格评估论坛】,] K$H&B#e,K
3、 流通性不同。目前美国的REITs有三分之二在交易所上市，流通性极强，而新加坡、香港等亚洲国家REITs也都是在交易所上市，同其他上市公司股票一样交易、流通。而国内的房地产信托产品是非标准化的产品，不能上市流通，交易的对象需要自己寻找，这就导致相关交易成本较大，流动性不足。
4、 管理方式不同。REITs发行后，产权与资产管理权彻底分开，由专业的基金管理人管理，真正实现了所有权与经营权的分离。而国内的房地产信托计划则是房地产开发商通过信托投资公司获得信托贷款后，进行项目投资与开发，信托公司一般不参与对项目的直接管理。ca6.8.dns222.netU(zsQ,XY1H&@2J
5、 信托登记的不同。在国外REITs有明确的权属，而中国信托登记的缺位，对于REITs的发行是一个致命的问题。信托登记权属问题，是制约REITs产品能否进行股市流通的关键因素。_ A l/@+zX L+c;y?
这些差异就导致中国的REITs无法真正的去发行，但是为了规范促进房地产投资基金发展，保护投资人利益，必须完善有关发展房地产投资基金的外部条件，制定房地产投资基金有关法律法规，加强有关部门的协调监管，改善房地产金融市场环境，强化房地产投资基金内部治理机制完善，并通过鼓励试点的方式稳步推进其发展：
（一）建立健全相关政策和法律法规。可以借鉴美国资本市场相关立法，为房地产投资信托制定专项法，确定信托投资主体发起人、受托人、托管人等相关主体之间的权利义务，对于本国或地区REITS所采取的组织形式、产品的交易结构、投资管理资产的方式和范围、负债比率交易流通安排与信息披露等进行详细规定。同时必须对目前的税法进行改革，为REITS的发展创造良好的税收环境。如果我国要大力发展REITs则需要出台相应的税收优惠政策，并且要避免双重征税的问题，按现行的税收算，收100元的租金，交5%的营业税和12%的房产税，在之后还要交25%的所得税，这样最后收益只有60多元，这样要达到国际标准的REITs的年息收益率7%-8%就非常困难了。而且目前的税收政策显示政府不鼓励长期持有基金，这会在很大程度上削弱REITs的竞争力。
（二）加强监管部门的协调和行业自律。针对目前我国分业监管的实际，国务院可以成立跨部门的发展房地产投资基金领导小组，统一制定房地产投资基金发展战略，全国人大加紧房地产投资基金的立法及相关法规的修改完善，人民银行、银监会与证监会等部门在监管职能上加强分工协作：人民银行在房地产投资基金发展政策规划方面加强研究；证监会负责对房地产投资基金的设立及上市监管；银监会根据分业经营的原则，负责监管信托投资公司房地产信托业务的规范发展，同时探索剥离及实行现有房地产信托产品REITs化的改组模式，促进其房地产投资信托产品的标准化，推动收益凭证上市流通；建设部、国土资源部制定与房地产、土地登记和交易有关的规章，对交易权属作出明确规定。同时通过建立房地产投资基金业协会，加强同行业之间的信息交流与业务沟通，共同探讨解决基金业面临的新情况、新问题。
G(e!KbV
（三）建立健全房地产投资基金风险规避机制。在房地产投资基金业务中存在投资项目风险、市场风险、信用风险和操作风险。要防范房地产投资基金业务中潜在的各种风险，要做到建立健全下列机制：一是建立规避风险机制，做到从源头上控制项目风险。根据监管要求，公司办理投资业务时，必须对投资项目进行尽职调查，及时发现项目中的潜在风险，对风险进行识别、评估，制定相应的风险防范措施，确定风险与收益的平衡点，剔除掉风险过大的项目。在尽职调查和市场研究的基础上，制定投资策略和投资组合，进行多元化的投资组合，防范集中投资可能产生的风险；二是建立风险分散机制。一个房地产投资基金产品应该投资于不同地区、不同类型的房地产项目，实现投资多元化、资产结构多元化。同时，在投资方向上，不能完全照搬目前美国REITs主要投向于以收取租金为目的的成熟物业的做法，而应考虑到我国房地产市场所处的发展阶段，可采取部分投资于房地产开发建设，部分投资于成熟物业以收取租金；三是建立抑制风险机制，针对不同的投资方式有不同的风险防范措施。股权形式投资的，可以向项目公司派驻管理人员和财务人员，在项目公司的治理结构和内部控制制度上保证派驻的管理人员和财务人员有能力对项目公司的运作进行监控。以贷款方式投资的，以银行监管的方式监管融资方的资金使用；四是强化以风险监控为重点的内控制度建设。改善基金公司的治理结构，建立包括管理委员会、监督机构以及具体运作操作机构的严密组织机构体系，尤其要改善基金的股权结构，防止一股独大。同时健全科学、高效、严谨的内部运作和管理机制。'O$na$z#q0s h+a
ca6.8.dns222.neth;G K or6R4^"_
（四）建立多层次的金融市场体系。REITs的发展离不开股票市场、债券市场、货币市场等相关市场构成的金融市场环境。因此要建立健全规范的金融市场体系，强化系统整体功能、形成多层次的现代金融中介服务体系，促进金融创新工具的应用，为房地产投资基金的发展提供良好的金融市场环境。尤其要构建一个由房地产投资基金具有操作运行、保险公司对开发项目开立担保信用证以及大批房地产评估机构和房地产证券等级评估的多元化投资服务机构体系。同时，在产品市场体系建设方面，应注重对现有资源的有效利用，例如，产品的初次发售和二级市场交易，可以依托沪深交易所、各地产权交易市场、各金融机构的交易网络与网点等。同时，结合现代信息技术，大力发展网络交易，构建信托业特有的客户网络和交易网络体系。
（五）加强投资者风险教育，加快培育机构投资者。投资者的风险教育是由当前投资者的结构和投资产品的行业风险决定的。目前，在我国房地产信托的投资者中，90%以上是个人投资，只有10%左右是机构投资者 。对于房地产投资基金这样的新型金融工具以及高风险的房地产行业，投资者的风险教育特别重要。机构投资者资金量大而且信息灵通，投资技术高，能够为房地产投资基金提供稳定的资金。（柯宇立）3hTmilZ
J*B zqto
ca6.8.dns222.net)P+Mw0PNc!d^&z
参考文献 B ]0g*G5fMh
[1] 周小明．信托制度比较法研究[M]．北京：法律出版社,1996．
[2] 方嘉麟．信托法理论与实务[M]．台北：月旦出版社,1994．
[3] 张淳．信托法原论[M]．南京：南京大学出版社,1994．
[4] 周树立．中国信托业的选择[M]．北京：中国金融出版社,1999．
[5] 庞洪梅．从苹果社区信托看中国房地产信托的发展[J]．银行家,2004 (4)．
[6] 乔志敏．我国房地产信托经营的发展模式[J]．中国房地产,2002 (6)．【价格评估论坛】y W)v [/^)}o d~2Y
[7] 阮连法 舒小乐．我国房地产投融资体制发展的新动向——房地产投资信托[J]．技术经济与管理研究，2004 (1)．
[8] 王仁涛．房地产投资信托基金理论与实践研究[A], 2006
[9] 杨铃珊．浅析房地产投资信托基金产品细分市场[J].企业导报, 2010(5)
[10] 赵时亮．我国房地产信托融资的主要模式研究[J].科技情报开发与经济,2005(21)
[11] 娄焱．我国房地产信托业务发展中存在的问题与对策[J].经济纵横, 2004(12)qh1cy+kD
[12] 耿翠萍．浅议我国房地产企业的融资渠道与融资方式[J].时代金融,2007(12)
[13] [日]中野正俊．信托法判例研究[M]．东京：酒井书店株式会社，1985．N5X\n V Hl(}?j9V
[14] 徐国香．信托法研究[M]．台北：五南图书出版社公司，1986．
bT9O'Kf8@
[15] 栗玉仕．信托公司主营业务塑造及其风险控制 [M]．北京：经济管理出版社，2008．
[16] 黄琦 唐云锦．关于信托公司进行资信评估以及指标体系的设计[J].四川工业学院院报,2000(2)
[17] 毕秋香 何荣天．证券公司风险评估及指标预警系统设计[J].证券市场导报,2002(10)"U)m)B%ETd[
[18] 王全民. 房地产经济学[M].东北财经大学出版社（第1版）,2002.
[19] 李健飞. 美国房地产信托基金研究对我国的启示[J].国际金融研究, 2005(1))} Y
@f^0z7Q9[9t
[20] 毛志荣. 房地产投资信托基金研究[R].深圳证券交易所综合研究所研究报告,2004.
[21] 马亚明. 论当前政策环境下房地产投资基金在我国的拓展[J].信托投资研究,2004(3).
[22] Frms, P., M. E. Shaft and D. B. Zief, Real Estate Investment Trusts Handbook, Clark Boardman Callaghan,1999.
[23] Jaffe, J.F., Taxes and the Capital Struture of Partnerships, REITs, and Related Entities, Journal of Finance 28:911-922, 1991.
[24] Melnitzer, J., REITS & Income Trusts, LEXPERT, 2992, October. 2002. M`:M9s.v
[25] National Association of Real Estate Investment Trusts, Real Estate Chart Book, 2003.
|
